¿Qué tipo de gestión en renta fija es la más acertada con la actual incertidumbre? ¿En qué activos, zonas geográficas y duraciones posicionarse para extraer valor? Luis Merino, responsable de Renta Fija, Mixtos y Selección de Fondos, comparte sus perspectivas sobre cómo abordar este entorno.
La descripción del panorama actual del gestor es de “incertidumbre comercial y fragmentación política, con un proceso de desglobalización en el que Estados Unidos pierde el excepcionalismo que lo ha caracterizado como divisa y potencia de referencia”. Ahora, la inseguridad jurídica es dominante en el país, lo que está pasando factura al dólar y a su prima de riesgo.
En este contexto que arrastra al resto del mundo en mayor o menor medida, la gestión de la renta fija exige una aproximación cada vez más flexible y adaptativa. Una flexibilidad que se manifiesta en la capacidad de adaptar la duración, la selección de crédito y la exposición geográfica para navegar la incertidumbre y buscar valor.
Escenario macroeconómico: incertidumbre y cautela
Ante este escenario global de «incertidumbre en máximos» y «visibilidad en mínimos», la capacidad de hacer predicciones es «tremendamente baja”, señala.
Sobre la mesa, expone las previsiones del Banco Mundial que, con la excepción de China, la rebaja es generalizada en los próximos dos años, situando las expectativas de crecimiento global hasta el 2,3% para 2025 -el peor dato en 17 años- y del 2,5% para 2026 -el menor ritmo de crecimiento desde la década de los 60-.
Los dos vientos de cara que afronta la economía global son la guerra comercial y la poca disciplina fiscal a causa de la elevada deuda pública que arrastran economías desarrolladas.
A nivel regional, para Santalucía AM la economía estadounidense genera «menor confianza y visibilidad y un mayor deterioro» debido a factores fiscales, tal y como van mostrando los indicadores adelantados, con una inflación más cerca del 3%.
En contraste, Europa presenta un panorama algo más alentador, con una política monetaria que ha «hecho la mayor parte del trabajo de bajadas de tipos» y un impulso fiscal positivo, especialmente desde Alemania. Con respecto a la inflación, ya se ha doblegado por debajo del 2%, pero Merino advierte de no ser tan “optimistas” y estar atentos a un repunte del crudo tras la escalada del conflicto en Oriente Próximo.
La “tormenta perfecta” en el mercado financiero de EE. UU.
El responsable de Renta Fija, Mixtos y Selección de Fondos señala que “se está produciendo la tormenta perfecta” en EE. UU. Con una bolsa que lo está haciendo “peor que la europea” y un dólar cuestionado como “como moneda refugio de referencia”. Una situación que muestra “divergencias” en datos macro y prima de riesgo con respecto a Europa.
Y todo ello con una posición de term premium (prima por mantener deuda a largo plazo) ante el “desacoplamiento” entre los tipos de interés oficiales y el rendimiento de los bonos a largo plazo. Esta coyuntura en la que “la Reserva Federal tiene expectativas de tipos en la zona del 3% y la pendiente de la curva sigue elevada, significa que hay incertidumbre regulatoria, política y comercial”, insiste.
Gestión de la incertidumbre en las carteras
En EE. UU., Santalucía AM está actualmente “completamente fuera de exposición en curva americana por la ausencia de visibilidad de la propia Reserva Federal, el riesgo de prima por plazo por la incertidumbre y el riesgo asociado a la pendiente de la curva”. Señala Luis Merino que “si en algún momento decidiéramos tomar exposición, probablemente lo haríamos en los tramos corto o medio, aprovechando el diferencial respecto a la zona euro, y siempre que haya un carry atractivo”.
Añade otro elemento disuasorio y es la posible pérdida de la independencia de la Fed, lo que, a su juicio, tendría “efectos demoledores sobre la credibilidad de la curva americana”. En ese escenario, “estaríamos ante un claro caso de bear steepening: si el mercado percibe que se va a colocar a dedo a alguien al frente de la Fed para bajar tipos sin que haya justificación clara por el lado de la inflación, lo que hará es exigir más rentabilidad a los plazos largos, elevando el coste de financiación”. Algo que acentúa el alejamiento de Santalucía AM de los vencimientos largos del treasury estadounidense.
Por el contrario, el Banco Central Europeo ha realizado un «trabajo gradual bueno de bajadas de tipos» y ofrece mayor visibilidad, lo que permite mantener una «sobreponderación en duración» en el Viejo Continente en los tramos intermedios de las curvas, “ya que son los que más se benefician de las bajadas de tipos y ofrecen un «roll down (rentabilidad adicional al jugar en vencimientos más cortos) atractivo». Por el contrario, “los tramos largos van a tener más ruido, ya que están correlacionados con lo que ocurre en otros países”.
Estrategia en renta fija: duración y selección geográfica
A diferencia del pasado, donde la gestora estaba más posicionada en corporativo que en gobiernos “porque tienes más oportunidades, spread, niveles de subordinación y nichos de mercado que jugar”, apostilla Merino. Sin embargo, tras un rápido estrechamiento de los spreads después del «Liberation Day«, el crédito corporativo muestra niveles menos atractivos. De este modo, se tiene una «duración muy equilibrada entre gobierno y crédito«.
Por la parte de deuda pública, el equipo de Renta Fija de Santalucía AM se mantiene positivo en Italia por su cumplimiento en materia fiscal y, pese a que cuenta con un mayor nivel de deuda, “por eso paga más”, puntualiza, recientemente Moody’s ha mejorado su rating. Por el contrario, continúa negativo en Francia por su elevado déficit y deuda pública, esperando posibles downgrades por parte de las agencias de rating.
En cuanto al crédito, desde un punto de vista técnico y fundamental la fotografía es “buena”, pero las «valoraciones están muy ajustadas». La estrategia es cauta y se busca calidad, “evitando incrementar el riesgo de spread duration o beta en los niveles actuales.
Ante el mejor rendimiento que muestra el sector financiero, se mantiene la sobreponderada en el sector por sus “fundamentales sólidos, aunque tiene ya menos recorrido”, y siendo selectivos en “nombres de primera línea, campeones nacionales europeos”. Asimismo, “las curvas de los financieros presentan mayores pendientes y, por tanto, ofrecen mayor valor relativo en términos de roll-down”, aunque cautos en plazos largos.
La exposición a high yield es marginal y sirve como elemento complementario.
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